ФАКТОРЫ, ОКАЗЫВАЮЩИЕ ВОЗДЕЙСТВИЕ НА ПРЕМИЮ В СДЕЛКАХ СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ Баева С.В.

Московский государственный университет им. М.В. Ломоносова


Номер: 3-2
Год: 2016
Страницы: 30-33
Журнал: Актуальные проблемы гуманитарных и естественных наук

Ключевые слова

сделки слияния и поглощения, премия, приобретение, целевая компания, M&A, mergers and acquisitions, premium, target company, transaction

Просмотр статьи

⛔️ (обновите страницу, если статья не отобразилась)

Аннотация к статье

В статье рассматриваются факторы, оказывающие воздействие на формирование премии в сделках слияния и поглощения на развитых и развивающихся рынках.

Текст научной статьи

Премия за приобретение определяется как разница между ценой приобретения целевой компании и ее рыночной ценой до приобретения [1]. Многочисленные теории и исследования выделяют различные факторы, которые могут объяснить размеры премий. Наиболее признанными в литературе остаются факторы, основанные на росте и синергии. Приобретение можно рассматривать в качестве инструмента, позволяющего в скором времени увеличить производственные возможности. Это можно рассматривать как экономически рациональное решение, так и как следствие агентской проблемы [2]. 1. Характеристики компании-покупателя: 1) Агентская проблема. Большинство теорий, которые пытаются объяснить различия в премиях, основаны на теории агентской проблемы. Данная теория основана на конфликте интересов, который имеется между руководством компании и ее владельцами. В случае крупных приобретений акции компаний чаще всего торгуются на открытом рынке. Акционеры поручают контролировать операционную ответственность управленческой команде компании. Однако зачастую руководство будет пытаться оптимизировать собственную полезность, что может привести к переплатам или заведомо невыгодным сделкам [3]. Цель менеджеров заключаются в увеличении размеров компании, а не богатства акционеров, а акционерам достаточно трудно проводить анализ качества принимаемых менеджментом решений. Ролл [4] был одним из первых, кто попытался объяснить гипотезу переплаты через гипотезу высокомерия. Высокомерие можно трактовать как самоуверенность. В соответствии с этой теорией менеджмент покупателя считает, что обладает превосходными навыками оценки по сравнению с рынком, однако в результате накладывания их собственных оценок премия может быть завышена. 2) Размер Крупные компании имеют большую склонность к участию в слияниях и поглощениях. В своей работе Меллер, Шлингеманн и Штульц [5] заключают, что крупные компании часто находятся на стадии исчерпанных внутренних инвестиционных возможностей и ищут внешние возможности для роста. В результате данного исследования было обнаружено, что величина премии больше, если покупатель - крупная компания. Однако исследования на этом не остановились. Был совершен переход от абсолютных к относительным показателям. Де Лонг [6] предполагает, что издержки сократить проще в случае покупки небольшой компании. Чем больше относительный размер покупателя, тем выше вероятность, что он сможет эффективно внедрить улучшения и увеличить прибыльность через экономию на масштабе и внедрение новых технологий. Диаз, Азофра и Гутьеррез [7] считают, что чем больше целевая компания, тем сложнее и дороже будут интеграция. Следовательно, чем больше относительный размер целевой компании, тем ниже ожидаемый доход, поскольку ожидания покупателем сверхприбылей омрачаются перспективами сложных и дорогостоящих интеграций и потенциально низкой экономией за счет масштаба и диверсификации. Напротив, покупатель, вероятнее всего, будет платить большую премию за меньшую целевую компанию, поскольку возможный риск переплаты окажет небольшое воздействие на общую цену сделки. Существует и другая точка зрения. Меллер, Шлингеманн и Штульц [5] предполагают, что управленческий аппарат крупных компаний сталкивается с меньшим количеством препятствий по заключению сделки и в силу размера компании способен заплатить более высокую премию. 3) Финансовый рычаг Гондхелекар, Сэнт и Феррис [8] предположили существование отрицательной зависимости между премией и коэффициентом финансового левериджа. Это можно связать с теорией свободного денежного потока Дженсена [2], который предположил, что менеджеры, как правило, тратят свободный денежный поток более свободно в отношении деятельности, ведущей к снижению стоимости, когда расходы покрываются акционерами. Отсюда следует, что компании с высоким коэффициентом финансового левериджа имеют меньше свободного денежного потока для совершения приобретений, и вследствие дефицита средств расходы по приобретениям будут небольшими. 2. Характеристики целевой компании. 1) Агентская проблема Покупатель часто заменяет существующий управленческий аппарат цели после приобретения в надежде, что он обладает превосходными навыками управления и что может извлечь синергию из недостаточно эффективного управления. Компания с неэффективным менеджментом, как правило, является привлекательной целью для компаний с хорошей организацией управления, которые ожидают извлечение синергии из этой проблемы [9]. 2) Темпы развития и эффективность деятельности Волкинг и Эдмистер [10] обнаружили, что большинство мотивов слияний и поглощений может быть привязано к эффективности деятельности цели. Ее частично можно измерить с помощью рентабельности, которая дает представление о способности компании использовать свои активы для получения чистой прибыли. Можно предположить, что покупатели будут платить более высокие премии за цели с высокой рентабельностью. 3) Финансовый рычаг Волкинг и Эдмистер [10] утверждают, что покупатели будут платить меньше за компанию с большой долей заемных средств, поскольку это говорит о том, что управленческий аппарат уже преуспевает в управлении активами целевой компании, а значит, будет извлечено немного синергии от приобретения. Это важно с точки зрения гипотезы о том, что большинство слияний основано на возможных операционных синергиях. 4) Организационная форма целевой компании Существуют различия в оценке публичных и частных компаний. Обычно частные компании имеют ограниченный круг акционеров, которые могут быть семьей и содержат высокую долю собственников-менеджеров. Их акции не котируются на бирже, и, следовательно, оценка может быть затруднительна. Частные компании не могут быть проданы так же легко, как и публичные компании. Отсутствие ликвидности делает их менее привлекательными [11]. Отсюда можно предположить, что величина премии в случае приобретения частной компании будет меньше. 3. Характеристики сделки 1) Диверсификация активов По мнению исследователей, принадлежность целевой компании и покупателя к одной отрасли должна привести к более широким возможностям для синергии, нежели чем для компаний, производящих совершенно разные продукты [12], что может способствовать получению более высокой премии в первом случае. Существует и противоположная точка зрения на эту проблему. По мнению Поррини [13] существуют большие трудности в оценке стратегических преимуществ компаний, которые работают в отрасли, отличной от приобретающей компании, что может привести к переоценке синергии и переплате при покупке. 2) Конкуренция за целевую компанию Число конкурентов в борьбе за целевую компанию также может повлиять на размер премии. Ряд исследований, посвященных данной проблеме, выявили, что в случае множественного числа претендентов премия будет выше. Этот феномен объясняет теория проклятия победителя [14]. Согласно этой теории, в случае конкуренции претенденты, скорее всего, будут переплачивать, потому что победителем тендера будет тот, кто оценит стоимость цели выше всех. Претендентом с самой высокой ценой является зачастую тот, кто обладает самым сильным высокомерием. Брэдли, Дэсаи и Ким [15] показывают, что ужесточение конкуренции во время торгов способствует большему распространению информации и более высокой оценке цели. 3) Метод платежа Существует несколько гипотез о взаимосвязи премии и метода платежа, среди которых можно выделить (1) «гипотезу перераспределения благосостояния», (2) «гипотезу переоценки покупателем» и (3) «налоговую гипотезу». (1) Менеджмент компании может использовать акции в качестве средства платежа, когда он считает, что они переоценены. Акционеры целевой компании будут требовать более высокую премию по сравнению с денежными предложениями в целях компенсации ожидаемых потерь. В случае большой неопределенности в отношении реальной премии, когда акции включены в сделку, может быть запрошена повышенная премия для компенсации повышенного риска [16]; (2) Гипотеза перераспределения благосостояния основана на том, что сделки, финансируемые акциями, приводят к непредвиденному снижению финансового рычага. Это делает непогашенный долг менее рискованным, перемещая благосостояние от акционеров к владельцам долгового обязательства [17]. Таким образом, налицо несправедливое перераспределение благосостояния в пользу владельцев долгового обязательства за счет акционеров. Согласно гипотезе, сделки, финансируемые акциями, должны способствовать более высокой премии. (3) Денежное финансирование сделки предполагает более высокую премию, нежели финансирование акциями, так как акционеры целевой компании в случае денежной сделки сталкиваются с более высоким налогом [2], что делает такую сделку менее привлекательной и возникает необходимость компенсации в виде более высокой премии. Сделки слияния и поглощения в большинстве своем оказываются невыгодными и неэффективными для компании-покупателя. Среди факторов, являющихся причиной неэффективности сделок, можно выделить поведенческие факторы (например, завышенные ожидания менеджмента компании-покупателя; агентские проблемы, выражающиеся в желании менеджеров увеличить свою сферу влияния), сложности процесса интеграции приобретенной компании в существующий бизнес и в целом некорректную оценку приобретенной компании, возможных синергетических эффектов и премии.

Научные конференции

 

(c) Архив публикаций научного журнала. Полное или частичное копирование материалов сайта возможно только с письменного разрешения администрации, а также с указанием прямой активной ссылки на источник.